来源：投中网没有一个探险家不向往丛林深处的风景。“7年时间，我们在逐渐离开竞争最激烈的‘灌木丛’区域，潜入丛林深处。”回望S基金的耕耘之路，歌斐资产合伙人曾纯将自身看作一个不断勇猛精进的探路者。自年成立第一期S基金开始，歌斐资产已拥有六期S基金，管理规模超66亿元（含部分等值美金），已投基金77支。“十年磨剑，整装待发。”歌斐资产十周年之际，其CEO殷哲决定将心态清零。投中网独家获悉，目前，歌斐资产第四期人民币S基金投资已接近尾声，计划将在年内完成投资，目前正在筹备新一期人民币S基金的募集。近期，投中网对话中基协母基金专业委员会联席主席/歌斐资产创始合伙人兼CEO殷哲、歌斐资产私募股权投资合伙人曾纯及歌斐资产私募股权投资合伙人饶智，对其过往歌斐资产S基金业绩及投资策略迭代的思考进行深度揭秘。S基金：成长性与流动性间探寻最佳平衡风景秀逸却变幻莫测的丛林深处，无不险境丛生。“和开车一个道理，老师傅越开越小心。”饶智感慨。作为国内最早探索S基金投资的基金管理人之一，歌斐资产的谨慎不无来由。“市场上的‘坑’太多了。”“拿钱买钱”，便是其中的“大坑”之一。饶智举例称，“比如账上还有未分配的现金，有20%的DPI，有人觉得1块钱买进去之后，马上就能分到20%的DPI。初步看起来特漂亮，但实际上不可能。为什么？杠杆不一样。”换言之，“拿钱买钱”换得的最后一部分钱并不产生绝对收益，只是满足了客户对于DPI的需求。针对市场上这两年“盲目追逐DPI”，饶智说，这一现象并不理性：“未来，优质的基金一定可以在回报倍数和DPI之间找到平衡点。”歌斐资产即将募集的新一期人民币S基金，便在寻求这样的最佳平衡。正如殷哲所述，新一期S基金，是歌斐资产过往基金的“集大成者”，是其不断迭代升级的产物。“每一个不同的资产扮演的角色不同，某种层面，我们对它的诉求也是不一样的。”曾纯对投中网如是阐述歌斐资产对于S基金的最新的投资策略思考。首先，对于尾盘策略，其核心是提高组合的DPI，主要贡献流动性而非倍数。对于PE基金，长期受到诟病的一点在于，LP投资后的几年见不到现金回流。因此，在歌斐资产S基金的组合策略中，希望预留比较重要的仓位，让LP投进去之后，尽快看到现金回流。“这个策略，机构特别喜欢”，曾纯表示：歌斐四期人民币S基金，每一期都有国资、险资这样的机构LP作为基石投资人。其次，歌斐资产首提“核心池”策略。核心池符合的标的，在聚焦核心底层项目资产的同时，希望其部分底层资产既可以有稳定的现金回流，也有较多的底层项目保持良好的成长性，从而获取进一步的增值。而核心池的标的，是长期动态评估的。“打个比方，这个有点像二级市场基金选股，A股多家股票你不会都买，首先要选出家进白名单，然后再优选出30家，长期跟踪。”饶智对投中网表示，S基金很重要的属性之一是“交易”，不像新股融资，GP不是一定有投资机会，“接下来，我们会长期观察这些标的，定期追踪、估值，只要有份额卖出的机会，符合我们的投资价格区间，我们就会出手。这个过程有点像大浪淘沙。”饶智向投中网揭秘了歌斐资产核心池标的特征：基金处于投资期末期或已经进入退出期，已经完成大部分投资、拥有显性的头部项目且资产集中度较高、资产可预期的流动性较高。根据过往的投资经验，歌斐资产探索了二手份额“核心池”体系，即围绕核心GP的优质份额，与其他LP展开长期的持续交易。“这类优质份额具有较高的可视性，也较为稀缺。”饶智感叹，这也是我们多年实践下来，优势所在。再次，仍处于投资期并拥有较高成长性核心资产的份额或成长期项目，同样不应被S基金所排除。“成长策略，也是我们提升倍数的关键举措之一。”曾纯强调。综上，“S基金最重要的一个价值，就是可以修正J曲线。”殷哲对投中网表示，“由于S基金投的基金已经开始投了很多项目，组合基本上也能看得到，降低了盲池的风险。因此，从周期性的角度，S基金与PE基金也一样有穿越周期的功能。”7年“进化史”：持续迭代，不断提高投资品味7年以来，歌斐资产本身又何尝不是在穿越周期的过程中不断进化。“流动性”，被问及成立S基金初心时，殷哲对投中网表示，“现在退出的压力非常大，PE本来就不太具备流动性。实际上，在持有份额的相当长一段时间里，LP还是对流动性有一定的诉求的。S基金是对现有退出方式的一种有效补充。”歌斐资产S基金长期
